Enquanto os políticos enfrentam a atual crise econômica dos Estados Unidos, é importante recuarmos por um instante para compreender suas origens. Aqueles que culpam a “desregulamentação”, o “capitalismo desenfreado” ou a “ganância” fariam melhor se prestassem atenção nas instituições imperfeitas e nas políticas equivocadas.

O crescimento dos empréstimos de risco para mutuários não qualificados foi encorajado pelo governo federal. O crescimento dos empréstimos “criativos” nonprime seguiu o fortalecimento da Lei do Reinvestimento Comunitário (Community Reinvestment Act) feito pelo congresso, o relaxamento em relação aos padrões de pagamento de sinal para uma compra, feito pelo Departamento Federal de Habitação (Federal Housing Administration), e a pressão feita pelo Departamento de Habitação e Desenvolvimento Urbano (Department of Housing and Urban Development) para que os bancos estendessem os empréstimos para pessoas que anteriormente não estariam qualificadas a recebê-los.

Enquanto isso, Freddie Mac e Fannie Mae cresciam e já avalizavam ou concediam quase metade do mercado de 12 trilhões de dólares em empréstimos imobiliários dos Estados Unidos. Os líderes do congresso se recusaram a moderar a questão do risco moral das garantias absolutas ou até mesmo a deter a sua hiper-expansão. Ao invés disso, levaram essas agências a promover “moradias a preços acessíveis” por meio do crescimento das compras de empréstimos nonprime para requerentes de baixa renda.

O crédito que alimentou esses empréstimos de risco foi fornecido por uma política de dinheiro barato do Federal Reserve (FED – o banco central americano). Em conseqüência da recessão de 2001, Alan Greenspan, presidente do FED, reduziu a taxa dos fundos federais de 6,25% para 1,75%. Ela foi reduzida ainda mais em 2002 e 2003, chegando ao recorde de 1% no meio de 2003 – nível em que permaneceu durante um ano. Essa medida deflagrou o que o economista Steve Hanke chamou de “a mãe de todos os ciclos de liquidez e mais uma imensa bolha de demanda”.

As causas reais de nossos problemas financeiros foram uma política monetária equivocada e novas intervenções federais por meio de regulamentações. Essas políticas, escolhidas de forma equivocada, distorceram as taxas de juros e os preços dos ativos, desviaram fundos para investimentos equivocados e levaram instituições financeiras outrora estáveis à situações insustentáveis.

Introdução

As taxas de execução de hipotecas atingiram o seu maior nível desde a Grande Depressão. Fannie Mae e Freddie Mac, as duas maiores instituições financeiras do país, concessionárias de empréstimos patrocinadas pelo governo, que abriram falência em processo de conservatorship . Vários bancos de investimento, companhias de seguro e bancos comerciais com fortes laços com o mercado de hipotecas faliram imediatamente ou foram vendidos por centavos. Os preços e o volume de negócios com seguros de hipotecas caíram dramaticamente. A relutância na concessão de empréstimos se espalhou a outros mercados. Para prepararmos o terreno para um eventual retorno à normalidade dos mercados de crédito nos Estados Unidos, devemos compreender o caráter dos problemas enfrentados e como eles surgiram.

O que não aconteceu

Alguns analistas (e os dois candidatos à presidência) colocaram a culpa da atual crise financeira na ganância. Mas se o número de acidentes aéreos crescesse absurdamente nesse ano, será que colocariam a culpa na força da gravidade? Não. A ambição, como a gravidade, é uma constante. Ela não pode explicar porque o número de quebras financeiras foi maior do que de costume. Não houve nenhuma epidemia incomum de crueldade.

Outros culparam a desregulamentação ou (nas palavras de um deputado) “a voracidade dos empréstimos em um mercado desregulamentado”. Tal acusação é necessariamente inadequada em relação aos fatos, porque, na verdade, não houve nenhuma desativação recente de regulamentações financeiras ou bancárias. Na realidade, as regulamentações foram intensificadas nos anos 1990, alimentando o desenvolvimento da crise do mercado imobiliário, como discutiremos abaixo. O último movimento em direção à desregulamentação financeira foi a lei bipartidária da modernização dos serviços financeiros, de 1999, também conhecida como a Lei Gramm-Leach-Bliley, assinada pelo presidente Clinton. Ela abriu as portas para que as empresas financeiras pudessem se diversificar: uma holding que controlasse um banco comercial subsidiário poderia agora ter também seguros, fundos mútuos e bancos de investimentos subsidiários. Longe de contribuir com a desordem recente, a liberalização concedida através da lei foi claramente um ponto chave na sua contenção. Sem ela, o JPMorgan Chase não poderia ter adquirido o Bear Stearns, nem o Bank of America teria adquirido Merrill Lynch – aquisições que evitaram perdas para os acionistas de Bear e Merrill. Sem isso, Goldman Sachs e Morgan Stanley não poderiam ter mudado de especialidade e se tornado holdings quando ficou evidente que não poderiam mais sobreviver como bancos de investimento.

O que realmente aconteceu e por quê?

As causas reais de nossos problemas financeiros foram decisões irregulares em política monetária e novas intervenções federais por meio de regulamentações. Essas políticas, escolhidas de forma equivocada, distorceram as taxas de juros e os preços dos ativos, desviaram fundos para investimentos equivocados e condenaram grandes instituições financeiras à situações insustentáveis.

Vamos recordar como a crise se desdobrou. Inicialmente, os problemas apareceram na forma de empréstimos imobiliários “exóticos” ou “flexíveis”. Credores “criativos” aumentaram o volume de empréstimos não-convencionais com alto risco de inadimplência (refletido nas taxas nonprime, com juros mais altos de empréstimos), que é o equivalente no mercado imobiliário às debêntures de alto risco. Os empréstimos não-convencionais ajudaram a alimentar o aumento nos preços de casas e condomínios. O preço das casas chegou ao seu limite e começou a cair. Mutuários com rendas desproporcionais em relação aos seus débitos, muitos dos quais imaginavam poder obter empréstimos no futuro, deixando como garantia uma casa de maior valor para conseguir pagar as parcelas mensais de seus financiamentos, ou que imaginavam poder se desfazer de suas propriedades por preços que pagariam facilmente seus débitos, passaram a se tornar inadimplentes. As taxas de inadimplência dos financiamentos nonprime atingiram altas inesperadas. O alto risco dos financiamentos voltou a atormentar os bancos credores, as instituições financeiras aos quais os pagamentos mensais deveriam ser feitos. As empresas detentoras dessas contas de financiamento viram seu fluxo de caixa ser reduzido. Além disso, as empresas detentoras de pacotes de financiamentos securitizáveis (geralmente chamados de “títulos hipotecários”) viram a expectativa dessa contínua redução no fluxo financeiro provocar uma queda no valor dos seus títulos no mercado. A incerteza sobre os fluxos financeiros futuros debilitou a liquidez – a facilidade de revenda - dos títulos.

As dúvidas acerca do valor dos títulos hipotecários levaram naturalmente à duvidas acerca da solvência das instituições que investiram pesadamente nesses títulos. As instituições financeiras que tinham estocado financiamentos de risco e títulos hipotecários de risco viram o preço de suas ações despencar. Nos piores casos, como o da Countrywide Financial, dos bancos de investimento Lehman Brothers e Merrill Lynch e das compradoras de financiamentos patrocinadas pelo governo, Fannie Mae e Freddie Mac, as empresas quebraram ou tiveram que encontrar com urgência um comprador para evitar a falência. Da mesma forma, empresas profundamente envolvidas na garantia de títulos hipotecários, como a gigante dos seguros AIG, também encalharam. Instituições financeiras suspeitas começaram a ter dificuldades para obter empréstimos, já que as instituições que potencialmente lhes concederiam crédito já não podiam avaliar com segurança as chances de falência daquela instituição, o que a deixaria incapaz de honrar seus pagamentos. O fluxo de crédito entre instituições financeiras ficou cada vez mais difícil devido a preocupações com a solvência.

Dada essa seqüencia de acontecimentos, a explicação por nossos problemas de crédito requer uma explicação para o crescimento incomum da concessão de financiamentos – particularmente dos financiamentos nonprime que alimentaram a bolha imobiliária que explodiu – nos levando assim a uma inadimplência incomum em relação a financiamentos, à quebra de instituições financeiras e a uma concomitante inibição dos mercados de crédito.

Não há dúvidas de que os erros de julgamento dos indivíduos e a imprudência fizeram as coisas serem mais difíceis para algumas instituições. Esses erros explicam porque algumas empresas em particular tiveram maiores problemas. No entanto, para explicarmos os erros cometidos por uma indústria inteira, nós precisamos identificar as distorções políticas capazes de afetar toda a indústria.

Nós podemos agrupar as piores políticas em dois grupos principais: (1) A expansão do crédito pelo Federal Reserve que forneceu fundos para financiamentos insustentáveis de hipotecas e (2) garantias e subsídios para a concessão de financiamentos cada vez mais arriscados. A enumeração das políticas inadequadas posta abaixo não é, de forma alguma, completa.

Fornecendo os fundos: A expansão dos créditos do Banco Central.

Na recessão de 2001, o Federal Reserve, sob a presidência de Alan Greenspan, começou a expandir agressivamente a disponibilidade de moeda nos Estados Unidos. Ano após ano, o crescimento dos meios de pagamento M2 subiu brevemente acima de 10% e permaneceu acima de 8% no início da segunda metade de 2003. Essa expansão foi acompanhada da redução contínua, por parte do FED, das taxas de juros dos fundos federais (movimentações inter-bancárias a curto prazo). Essas taxas começaram o ano de 2001 em 6.25% e terminaram em 1.75%. Foram reduzidas ainda mais em 2002 e 2003. No meio de 2003, atingiu sua maior baixa, chegando a 1% e assim permanecendo por um ano. As taxas reais dos fundos federais foram negativas – o que significava que as taxas nominais estavam abaixo das taxas correntes de inflação – por dois anos e meio. Considerando o poder de compra, durante aquele período, o mutuário não estava pagando, mas ganhando, em relação ao que recebeu como empréstimo. O economista Steve Hanke resumiu o resultado dessa situação: “Isso deflagrou a mãe de todos os ciclos de liquidez e mais uma imensa bolha de demanda”.

A chamada Regra de Taylor – uma fórmula desenvolvida pelo economista John Taylor da Universidade de Stanford – fornece um método – hoje padrão – para estimarmos qual seria um nível consistente dos fundos federais, condicionada à inflação corrente e aos rendimentos reais, com a manutenção das taxas de inflação dentro de suas metas. O diagrama abaixo, do Banco Central de St. Louis, mostra que do início de 2001 até o fim de 2006, o Federal Reserve empurrou o nível real dos fundos federais abaixo do nível estimado como consistente com uma meta inflacionária de 2%. Com mais razão, o FED manteve os níveis reais ainda mais baixos, focando consistentemente a estabilidade na renda nominal (ver figura 1). O diagrama mostra que o intervalo era especialmente grande – 200 pontos ou mais – do meio de 2003 até o meio de 2005.

A bolha de demanda criada dessa forma se concentrou pesadamente sobre os bens imobiliários. Do meio de 2003 até o meio de 2007, enquanto o volume de dólares das vendas finais de bens e serviços crescia de 5 a 7%, os financiamentos de bens imobiliários nos bancos comerciais cresciam 1017% (1). A demanda alimentada pelo crédito aumentou o preço de venda dos imóveis já existentes e encorajou a construção de novos imóveis em terrenos ainda não aproveitados, em ambos os casos, absorvendo o crescente volume de dólares dos financiamentos. Por serem os bens imobiliários propriedades particularmente duradouras, o seu valor de mercado cresce de forma particular em épocas de baixas taxas de juros. Dessa forma, o setor imobiliário cobrava mais do que a sua parcela na inflação de preços, conforme previa a Regra de Taylor.

A política do FED, ao reduzir as taxas de juros em curto prazo, não apenas alimentou o crescimento do volume de dólares dos empréstimos financiados, mas causou conseqüências inesperadas para os tipos de financiamento concedidos. Ao reduzir drasticamente as taxas de juros de curtíssimo prazo entre 2001 e 2004, o FED diminuiu as taxas de curto prazo em relação às taxas de 30 anos. Os financiamentos de taxas ajustáveis (ARMs), em geral baseados em taxas de juros anuais, se tornaram cada vez mais baratos, em relação aos financiamentos de taxas fixas com 30 anos de prazo. Em 2001, as taxas “nonteaser”, em média, para os ARMs eram 1.13% mais baratas do que os financiamentos fixos de 30 anos (5.84% contra 6.97%). Em 2004, em decorrência dos níveis baixíssimos dos fundos federais, a diferença cresceu para 1.94% (3.90% contra 5.84%)(2). Então, não é surpreendente que um número crescente de novos mutuários se afastaram dos financiamentos de 30 anos, preferindo os ARMs. A parcela de novos financiamentos com taxas reajustáveis - um quinto dos empréstimos em 2001 - mais que dobraram em 2004. Um financiamento com taxa de juros ajustável transfere o risco do refinanciamento com taxas mais elevadas do banco para o mutuário. Muitos mutuários que aceitaram as ARMs, implicitamente (e de forma imprudente), contaram com a manutenção das baixas taxas de juros de longo prazo pelo FED. Eles agora enfrentam problemas com seus pagamentos mensais, já que os juros subiram. Assim, o movimento em direção aos ARMs alimentou os problemas da qualidade dos financiamentos que surgiram a partir das garantias regulatórias e dos subsídios.

Pesquisadores do Fundo Monetário Internacional corroboram com a visão de que a política de facilitação de crédito, executada pelo FED, alimentou a bolha imobiliária. Após avaliarem a sensibilidade dos preços do mercado imobiliário americano e dos investimentos residenciais às taxas de juros, eles descobriram que “o aumento nos preços dos imóveis e dos investimentos residenciais nos Estados Unidos nos últimos seis anos teriam sido bem mais contidos, caso as taxas de juros de curto prazo tivessem permanecido intocadas”.(3) Até mesmo Alan Greespan, que normalmente alega inocência, reconheceu que “a taxa de 1% estabelecida no meio de 2003... diminuiu as taxas de juros dos financiamento com taxas ajustáveis e pode ter contribuído com o aumento do preço dos imóveis nos Estados Unidos”.

O excesso de investimento em novos imóveis resultou em uma construção excessiva de bens imobiliários. Supondo que o governo federal não siga as sugestões (irônicas ou não) de que deve comprar e depois demolir o excesso de casas e condomínios, ou mesmo a proposta de liberar a entrada de um grande número de novos imigrantes, o preço dos imóveis e a atividade da indústria de construção imobiliária dos Estados Unidos permanecerão em baixa por um tempo. O processo de ajuste - que já está acontecendo, mas que ainda não estão completo - necessita que haja uma queda dos preços dos imóveis e que trabalhadores e capital sejam liberados da indústria da construção para buscarem um emprego mais adequado em outro lugar. Analogamente, o ajuste precisa que o valor declarado dos ativos financeiros existentes e dependentes do mercado imobiliário seja diminuído e que trabalhadores e capital sejam liberados da concessão e do comércio de financiamentos para encontrarem empregos mais adequados em outros lugares. Não importa o quanto o processo de ajuste seja doloroso; postergá-lo apenas atrasa a recuperação da economia.

Garantias e subsídios para o seguro de financiamentos de risco

Em 2001, a parcela dos financiamentos classificados como nonprime (subprime ou pertencentes a categoria intermediária “Alt-A”) era menor que 10%. Essa parcela começou a crescer rapidamente. A fatia nonprime entre todas as novas hipotecas chegou perto dos 34% em 2006, trazendo a parcela dos financiamentos nonprime existentes a 23%. Enquanto isso, a qualidade dos empréstimos dentro da categoria nonprime caiu, porque uma parcela menor de mutuários passou a pagar 20% de entrada em suas compras. (4)

A expansão dos financiamentos de risco para mutuários pouco qualificados foi uma imprudência alimentada pelo governo federal. Como elaboraremos nos parágrafos seguintes, houve várias maneiras pelas quais o congresso e o poder executivo encorajaram a expansão. O primeiro foi o afrouxamento dos padrões de pagamento de entrada nos financiamentos garantidos pelo Departamento Nacional de Habitação (FHA). O segundo foi o fortalecimento da Lei do Reinvestimento Comunitário (CRA). O terceiro foi a pressão feita sobre os bancos pelo Departamento de Habitação e Desenvolvimento Urbano. A quarta, e mais importante, foi o subsídio, por meio de uma garantia implícita do dinheiro público, da dramática expansão dos compradores de financiamentos Fannie Mae e Freddie Mac; explicitamente se recusando a moderar o problema do dano moral das garantias implícitas ou pelo menos deter a hiper-expansão de Fannie e Freddie; e progressivamente empurrando Fannie e Freddie a promoverem “moradias a baixo custo” por meio das amplas compras de financiamentos nonprime de requerentes de baixa renda.

O Departamento Nacional de Habitação (FHA) foi fundado em 1934 para assegurar financiamentos concedidos por empresas privadas a mutuários qualificados. Para um mutuário ser classificado como qualificado, a FHA originalmente requeria – entre outras coisas- que o mutuário pagasse 20% de entrada – não proveniente de empréstimos – do valor do imóvel a ser adquirido. Na época, esse pagamento era considerado baixo pelos fornecedores privados de financiamentos, como os bancos de poupança,. No entanto, os bancos privados começaram a baixar o valor do pagamento entrada que exigiam para os níveis exigidos pelo Departamento Nacional de Habitação. O FHA reduziu suas exigências para menos de 20%. O seguro dos financiamentos privados subiu para os mutuários não vinculados ao FHA, que fizessem pagamentos inferiores aos 20%. Aparentemente preocupado por razões burocráticas em evitar que sua “parcela do mercado” diminuísse muito, o FHA passou a reduzir seus padrões para mantê-los abaixo dos bancos privados. Em 2004, o sinal exigido no programa mais popular do FHA tinha caído para apenas 3%, e havia propostas em andamento no congresso para reduzi-lo a zero. (5) Financiamentos com baixos pagamentos iniciais possuem altas taxas de inadimplência.

A Lei de Reinvestimento Comunitário (CRA), promulgada pela primeira vez em 1977, foi relativamente inofensivo nos seus primeiros 12 anos, apenas exigindo relatórios dos requisitos dos bancos comerciais em relação à proporção em que emprestavam fundos para as regiões de onde recolhiam depósitos. O congresso emendou a CRA em 1989, tornando os relatórios dos bancos informação pública. Outras emendas feitas em 1995 concederam poderes reais à CRA: os regulamentadores poderiam agora negar permissão para que um banco com baixa aprovação na CRA se fundisse com outro banco – em um tempo quando a chegada dos bancos interestaduais fez essa aprovação ser especialmente valiosa – ou mesmo que abrisse novas filiais. Reclamações das associações comunitárias agora contariam contra a aprovação de um banco na CRA. Grupos como ACORN (Associação de Organizações Comunitárias Por Reformas Imediatas) começaram a pressionar ativamente os bancos para fazerem empréstimos com a ameaça de que, no caso contrário, eles registrariam queixas que dificultariam as valiosas aprovações dos bancos.

Em resposta às novas regras da CRA, alguns bancos fizeram parcerias com grupos comunitários para distribuir milhões em financiamentos para mutuários de baixa renda que anteriormente não tinham acesso ao crédito. Outros bancos obtiveram vantagem com a possibilidade recentemente autorizada de aumentarem sua avaliação na CRA comprando “títulos garantidos por financiamentos da CRA,”, ou seja, pacotes de títulos de empréstimos desproporcionalmente compostos por financiamentos nonprime certificados como se preenchessem os critérios da CRA e assegurados pela Freddie Mac. Sem dúvida, apenas pequena parcela dessa onda de maus financiamentos veio dos empréstimos da CRA. Mas em relação à parcela do aumento na inadimplência que realmente veio dos mutuários aprovados pela CRA (que, de outro modo, teriam tido seu pedido negado por falta de crédito) - ao contrário dos aspirantes a especuladores imobiliários dos subúrbios de Las Vegas – a CRA é a responsável.

A inadimplência e as retomadas de propriedades são, obviamente, tão ruins para os preços dos imóveis em bairros pobres tanto quanto em qualquer outro lugar. O presidente do Federal Reserve, Ben Bernanke comentou, com propriedade, em um discurso em 2007 que “os problemas recentes no mercado de financiamentos demonstram que uma concepção fundamental da CRA – de que mais empréstimos significam melhores resultados para as comunidades locais pode não ser sempre válida”.(6) (Se ao menos Alan Greenspan tivesse percebido que esse aviso se aplica aos mercados de crédito em geral e à nação como um todo, ele talvez não tivesse expandido artificialmente todo o crédito de forma tão vigorosa. Nós só podemos esperar que Ben Bernanke se lembre sempre de sua própria advertência daqui em diante.)

Nesse meio tempo, a partir de 1993, funcionários do Departamento de Habitação de Desenvolvimento Urbano começaram a entrar com ações legais contra bancos que recusavam uma porcentagem maior de empréstimos às minorias do que os recusavam aos brancos. Para evitarem problemas legais, os bancos começaram a relaxar suas exigências de pagamento de sinal e de comprovações de renda. (7)

O congresso e o Departamento de Habitação e Desenvolvimento Urbano também pressionaram Fannie Mae e Freddie Mac. Uma lei de 1992, conforme descrita por Bernanke, “exigia que Fannie Mae e Freddie Mac, empreendimentos financiados pelo governo, dedicassem uma grande porcentagem de suas atividades à tentativa de disponibilização de habitação a preços acessíveis”. (8) Russell Roberts citou alguns números relevantes no Wall Street Journal:

“A partir de 1992, o congresso pressionou Fannie Mae e Freddie Mac para que aumentassem suas compras de empréstimos direcionados a mutuários de baixa e média renda. Já em 1996, o Departamento de Habitação de Desenvolvimento Urbano (HUD) deu a Fannie Mae e Freddie Mac uma meta explícita – 42% de seus financiamentos deveriam ir para mutuários com renda mais baixa do que a média em sua região. A meta subiu para 50% em 2000 e 52% em 2005”.

“Durante 1996, o HUD exigiu que 12% de todas compras de financiamento feitas por Fannie e Freddie fossem de empréstimos “especialmente acessíveis”, geralmente para mutuários com renda menor do que 60% da média de sua região. Esse número subiu para 20% em 2000 e 22% em 2005. A meta de 2008 era de 28%. Entre 2000 e 2005, Fannie e Freddie alcançaram essas metas todos os anos, promovendo financiamentos de centenas de bilhões de dólares, muitos deles subprime e empréstimos de taxa ajustável e feitos a mutuários que compraram casas com menos de 10% de sinal”. (9)

Da mesma maneira, Wayne Batter do The Village Voice chamou atenção para como Andrew Cuomo, secretário do HUD entre 1997 e 2001, trabalhou ativamente para que Fannie Mae e Freddie Mac reforçassem a enorme expansão do mercado de financiamentos subprime. Em curto prazo, Fannie Mae e Freddie Mac acharam que as suas novas linhas de financiamento eram lucrativas e continuaram a aumentar suas compras de financiamentos subprime sob as crescentes metas estabelecidas pelos secretários seguintes do HUB. (10)

A hiper-expansão de Fannie Mae e Freddie Mac só foi possível pelo completo suporte que foi lhes garantido pelo tesouro americano. Para financiar seu enorme crescimento, Fannie Mae e Freddie Mac tiveram que obter empréstimos de grandes somas no atacado dos mercados financeiros. Os investidores institucionais desejavam emprestar às companhias de financiamentos patrocinadas pelo governo a preços baixos – por taxas minimamente superiores àqueles títulos sem risco do tesouro e bem abaixo daquelas pagas por outros intermediários financeiros – apesar do risco de inadimplência que normalmente associariam a empresas privadas que possuíssem portfólios com um índice tão alto de capital emprestado e tão pouco diversificado. Os investidores estavam dispostos a emprestar porque pensavam que o tesouro arcaria com os empréstimos caso Fannie ou Freddie não os pagassem. No fim das contas, eles estavam certos. O tesouro explicitamente garantiu os débitos de Fannie e Freddie quando os dois gigantes desmoronaram e foram colocados em conservatorship.

O congresso foi repetidamente alertado por observadores confiáveis sobre os crescentes perigos trazidos pelo apoio federal implícito à Fannie Mae e Freddie Mac. Um dos maiores críticos dessa prática foi William Poole, então presidente do banco central de St. Louis, que já em 2003, alertava intensamente que as companhias não possuíam capital insuficiente para sobreviver a condições adversas e que o problema continuaria a crescer enquanto o congresso não removesse explicitamente o apoio federal em relação às duas empresas, para que elas tivessem que enfrentar a disciplina do mercado. (11)

O congresso não fez nada. Os esforços para controlar Fannie e Freddie não deram em nada porque os dois gigantes cultivavam grandes amigos em Capitol Hill. Nas audiências do House Financial Services Committee, em setembro de 2003, sobre as propostas do governo Bush de mudanças na supervisão regulatória sobre os empreendimentos financiados pelo governo (GSEs), em seu pronunciamento de abertura, o deputado Barney Frank (D-MA) defendeu o arranjo em vigor dizendo que ele contribuiu para que Fannie e Freddie reduzissem as taxas de juros dos financiamentos para os mutuários:

“Fannie Mae e Freddie Mac têm desempenhado um papel muito útil ao ajudarem a tornar o mercado imobiliário mais acessível, ambas, em geral, alavancando o mercado de financiamentos e, em particular, elas possuem uma missão que esse congresso as deu em troca de alguns arranjos que as beneficiam, para que elas se foquem em habitações a baixo custo. E é com isso que eu me preocupo aqui. Eu acredito que nós, enquanto governo federal, provavelmente temos feito pouco – e não muito - para levá-las a alcançar seus objetivos de moradias a baixo curso e a estabelecerem metas razoáveis... Quanto mais as pessoas, em minha opinião, exagerarem as ameaças em relação à saúde financeira desses empreendimentos, quanto mais as pessoas invocarem a possibilidade de sérias perdas financeiras para o tesouro (as quais não consigo enxergar)... quanto mais pressão houver nesse sentido, então penso que já não estaremos mais pensando em termos de moradia acessível”. (12)

Exatamente no mesmo pronunciamento, o deputado Frank negou que os débitos dos GSE tivessem qualquer garantia federal:

“Mas não há garantias, não há nenhuma garantia explícita, não há nenhuma garantia secreta. Invista, e você estará sozinho”. (13)

Claro, Frank estava apenas pensando positivo e ignorando o óbvio. Os próprios “arranjos que as beneficiam”, ou seja, os arranjos que possibilitaram que Fannie Mae e Freddie Mac contraíssem empréstimos a taxas baixas (em troca desses privilégios, elas estavam dispostas a aceitar ordens para disponibilizarem imóveis a baixo custo), não eram nada mais que garantias federais implícitas para seus débitos.

Conclusão

A bolha imobiliária e suas conseqüências surgiram de distorções do mercado criadas pelo Federal Reserve, pelo suporte governamental a Fannie e Freddie, pelo Departamento de Habitação e Desenvolvimento Urbano e pelo Departamento Federal de Habitação. Nós estamos experimentando os resultados infelizes de políticas governamentais perversas.

O remédio tradicional para políticas de investimento completamente errôneas tomadas por empresas privadas – o fechamento e o desmantelamento das empresas para estancar o sangramento, liberar os seus bens e funcionários para irem para onde possam agregar valor e dar lugar para empresas com melhores idéias empresariais – continua a ser tão relevante como sempre. Um mercado financeiro no qual empresas fracassadas como Freddie Mac ou AIG nunca são fechadas é como uma prova de American Idol na qual os piores cantores nunca são eliminados. O fechamento de Lehman Brothers (e o quase-fechamento de Merrill Lynch), ao aumentar as taxas que o mercado cobra dos bancos de investimento com elevado índice de capital emprestado, forçou Goldman Sachs e Morgan Stanley a mudar drasticamente os seus modelos de negócios. A mais eficiente e apropriada regulamentação comercial é a regulamentação do lucro e da perda.

O remédio de longo prazo para as políticas governamentais monetárias e regulamentadoras enormemente equivocadas que produziram o desastre financeiro atual é similar. Nós precisamos identificar e reverter as políticas que distorceram os mercados imobiliários e financeiros e desmantelar as agências mal concebidas cujas missões exigiam que distorcessem os mercados. Nós devemos ser levados a reconhecer os dois grandes erros que foram cometidos. As políticas de dinheiro barato do Federal Reserve não produzem uma prosperidade sustentável. Esconder o custo dos subsídios a financiamentos fora do orçamento, impondo decretos regulatórios para a promoção de habitações de baixo custo e fornecer garantias com dinheiro público aos títulos de Fannie Mae e Freddie Mac, não é uma forma de conseguir mais habitações de graça.

Notas:

1. Banco de dados FRED do Federal Reserve de St. Louis, séries FINSAL e REALLN, mudanças ano após ano, HTTP://research.stlouisfed.org/fred2/series/finsal?cid=106 e HTTP://research.stlouisfed.org/fred2/series/REALLN?cid=100. Meus agradecimentos a George Selgin por me chamar a atenção para esses números.

2. Conforme informado por Freddie Mac, HTTP://freddiemac.com/pmms/pmms30.htm.

3. Roberto Cardarelli et al., “The Changing Housing Cycle and the Implications for Monetary Policy,” em World Economic Outlook: Housing and the Business Cycle (abril de 2008), ch. 3, p. 21, legenda da figura 3.12.